借力客车新能源化与零部件资产注入 宇通再上新台阶

 

进入2014年，公司客车出口大有爆发之势，同比增幅超过50%。公司近年来在海外市场捷报频传，在拉美市场的总出口量超过1万辆，累计出口额约10亿美元。公司并不是单纯的出口客车产品，更重要的是公司十分重视售后服务，在出口国全国范围内设立售后服务维修站，及时响应客户需求，并把实际的运营情况反馈给研究中心，不断改进开发出最适合当地的客车产品，在长期的合作中，以过硬的产品质量和周到的客户服务赢得客户青睐。

 

未来几年公司以古巴和委内瑞拉为根据地，把成功经验复制到其他出口国家，在保障已有市场的同时，进一步开拓其他市场，客车出口有望迎来大幅增长。考虑到出口车型多为高单价高毛利的中高档车型，出口高增长将显著提升公司业绩。

 

6.2新能源客车市场：竞争优势大于传统客车，目标市场份额30%

 

公司在新能源客车领域技术积累深厚，混合动力客车市场份额超过34%，一直稳居行业第一。公司上半年推出的纯电动客车E7不仅针对公交车市场更面向市场更广的营运客车领域。我们预计未来新能源客车将在绝大部分客车细分市场得到大规模应用，而公司已开始提前布局。我们看好公司的战略前瞻性，并认为在客车新能源化的过程中，公司新能源客车将凭借卓越的竞争力大举占领市场，目标市场份额30%，远超过当前公司在传统客车市场20%左右的市场份额。考虑到新能源客车具有更高的毛利率，公司业绩将大幅提升。

 

6.2.1混合动力技术积累深厚 市场份额超34%

 

在新能源汽车推广初期，国家更倾向于推广混合动力技术。公司作为客车行业中的龙头企业，在混合动力技术领域同样不甘落后，攻克技术壁垒最高的混联式混合动力系统。系统采用超级电容作为单一储能器，与整车同寿命，避免电池衰减问题，结合发动机智能启停功能和制动能量回收功能，可改善燃油经济性30%，在同行业中出类拔萃。

 

混合动力系统工作原理：

 

1.    启动、低速：起步时发动机停止，驱动电机驱动。

 

2.    中高速（普通行驶）：>20km/h行驶时，发动机驱动电机联合驱动；发动机直接驱动。

 

3.    全面加速：油门开度较大时，驱动电机与发动机联合驱动。

 

4.    制动：驱动电机转为发电模式，回收制动能量。

 

5.    停车：功率需求较小时，发动机快速停机。

 

2013年9月，四部委出台了《关于继续开展新能源汽车推广应用工作的通知》，取消对非插电式混合动力客车的补贴，将插电式混合动力客车的补贴金额调整为25万元且仅限于10米以上车型，而纯电动客车则增加对中、轻型的补贴。客车生产企业紧跟国家政策放弃非插电式混合动力客车的生产，将重心转移到插电式混合动力客车上，使得2013年底插电式混合动力客车产量激增。公司基于此前在非插电式混合动力技术上的积累，迅速推出成熟的插电式混合动力客车，燃油经济性改善超过50%，市场份额快速提升，进一步拉开了与竞争对手之间的差距。2013年，公司生产混合动力客车3,412辆，市场份额达到36.1%；2014年上半年公司混合动力客车产量1,542辆，市场份额为34.2%；两年均为业内第一。

 

宇通已形成10-18米系列化插电式混合动力客车产品，并拥有相应的产品公告和补贴目录，其节能环保、安全可靠、成本合理、操作舒适等优势，可满足客户不同需求，且在市场上的同类产品中具有较强的竞争力，可大规模推广。宇通顾问式营销和售后服务保障等配套体系，为插电式混合动力客车的推广应用提供优质的服务。从实际运营效果来看，宇通插电式混合动力客车产品全生命周期成本明显低于传统动力客车，并逐渐得到用户的认可。

 

宇通插电式混合动力系统的技术特点：

 

1.    基于前期销售的6000多台成熟稳定的混合动力系统基础开发，具备发动机低速电驱动、怠速停机、一键开启纯电动、制动能量回收等功能，发动机时刻处于高效区，燃油经济性改善超过50%。

 

2.    无级变速自动档使驾驶操纵更方便，减轻驾驶员疲劳。

 

3.    具备交流车载充电和直流充电功能，充电设施成本低，平均每台车仅需5000元，可满足多种运营模式的需求。采用380v交流充电， 30-40分钟可充满电。

 

4.    采用复合电源：Maxwell超级电容和13kwh锂电池，降低整车使用成本，提高整车纯电续驶里程，大大改善燃油经济性。

 

6.2.2及时补强纯电动，公交、营运两不误

 

近半年以来，国家和地方密集出台新能源汽车推广和节能减排相关政策，纯电动公交车成为各地在客车领域的重点推广对象，并明确具体的推广数量。公司适时推出针对高端商务接待和城市轻型公交市场专门开发的纯电动客车E7，并计划将E7的轻量化技术移植到大、中型纯电动客车进一步补强纯电动客车产品线。我们认为公司及时推出重磅纯电动客车产品不仅能抓住当前公交车纯电动化的机遇，更说明公司已注意到营运领域的潜在机遇，并开始提前布局。我们看好公司的战略眼光，预计未来公司新能源客车产品将在营运领域占得先机，正如公司90年代对卧铺客车、2002年之后对公交车、2005年开始对校车市场进行前瞻性开发并最终取得市场领先优势一样。

 

公司主打7米长纯电动客车E7综合竞争力强，十分适合当前率先启动的公交车和专用客车领域。主要的优势如下：

 

1.    购置成本低，扣除国家和地方补贴后，上海地区售价约为25万元，远低于同类考斯特车型。

 

2.    运营成本低，与同长度柴油客车相比，节约燃油成本155元/100km；可享受车辆购置税减免政策，约7.3万元。

 

3.    高度集成化、模块化，零部件数量减少了57%，结构简单，故障率低，维修保养费用相应降低。

 

4.    首次实现无障碍充电解决方案，摆脱对充换电站的依赖。同时，公司还提供充电站设计和充电桩安装服务。如果是380V动力电，快充1小时即可充满，慢充3小时充满；如果是220V民用电，8~10小时便可充满。

 

5.    采用集成控制器，使动力系统关键部件数量减少了25%，成本降低15%，在降低零部件占用空间的同时，减少高压连接线和接插件，使体积减少65%，重量减轻45%，有利于布局和整车布置空间的最大化，提高产品的安全性。

 

6.    采取“空间布置最大化、管线路布局最优化、综合能量管理最优化”的理念进行整车设计。

 

7.    纯电驱动，车内噪音小，加速平稳，乘坐舒适。

 

8.    整车3年质保，电池8年保修。

 

七、宇通客车：优质零部件资产注入，盈利能力进一步提升

 

宇通客车作为客车行业的龙头企业，自上市以来连续17年实现利润增长，盈利能力同样位居行业第一。分析其中原因，我们认为公司产业链较竞争对手更长，对保障配件供应的质量、及时性和成本控制有重要帮助。

 

7.1优质零部件资产注入 性价比高

 

2014年8月19日，公司发布公告称，公司董事会审议通过分别向宇通集团、猛狮客车发行股份和支付现金收购其持有的郑州精益达汽车零部件有限公司股权比例，购买宇通集团和猛狮客车分别持有的精益达71.84%股权、28.16%股权（合计为100%股权），其中以发行股份方式购买精益达85%股权，以支付现金方式购买精益达15%股权。

 

标的资产的交易价格以评估值407,467.66万元为基础，经相关方协商一致确定为379,363.26万元，其中322,459.26万元通过发行股份支付，56,904万元以现金方式支付。本次交易标的资产定价较其评估值折让了28,104.40 万元，较归属于母公司股东的账面净资产增值304,059.96万元，交易价格增值率为403.78%，相对于精益达2014年预测净利润的市盈率为7倍。

 

考虑到零部件资产质地优良，并且可与公司产生良好的协同效应，我们认为本次交易具有较高的性价比。

 

同时，2014年5月29日，上市公司根据2013年度利润分配方案向全体股东每10股派发现金红利5元，因此，本次发行股份的发行价格由16.08元/股调整为15.58元/股（发行价格调整系因5月29日向全体股东每10股派发现金红利5元），发行数量确定为206,970,000股，分别向宇通集团、猛狮客车各自发行148,684,472股、58,285,528股。

 

本次发行完成后公司总股本为1,480,679,862股，本次发行股份数量占发行后总股本的比例为13.98%，宇通集团将持有公司37.07%的股份，仍是公司控股股东。

 

我们于6月16日对精益达和其控股子公司郑州科林车用空调有限公司进行现场调研，认为收购精益达后，宇通客车将减少与宇通集团的关联交易，盈利能力将得到进一步提升。

 

7.2精益达盈利能力出众，规模经济和协同效应可期

 

精益达实行事业部制，已建立底盘事业部、空调事业部、电子事业部、化工事业部、仪表台事业部、舱门事业部等事业部。其中：底盘事业部主要产品为车桥、悬架和尾气处理系统，具备年产10万根客车专用车桥的生产能力；目前车桥、空气悬架产能利用率较高；车桥加工、装配设备先进，自动化程度高，半轴套管采用摩擦焊工艺，技术水平国内领先。另外，消声器、排气管和舱门新工厂也将陆续投产。

 

精益达2013年实现营业收入32.3亿元，同比增长8.55%，净利润4.91亿，净利率15.21%，远高于宇通客车当前8%左右的净利率。精益达收购完成后，公司2013年归属于母公司所有者的净利润从182,257.52万元增至备考226,296.46万元，增长幅度为24.16%；每股收益从1.43元增加至1.53元，每股收益增加0.10元；加权平均净资产收益率从22.80%提升至28.17%，增长幅度为23.55%，公司的盈利能力得到进一步增强。

 

宇通客车凭借其行业龙头地位和规模优势，可在零部件业务引入更多的先进运营管理经验，提升精益达研发、生产等运营管理效率，合理规划精益达未来的研发生产战略，进一步提高精益达在客车尤其是新能源客车零部件方面的研发生产能力。 同时，零部件业务竞争力的增强也可促进整车产品竞争力的提升，进一步提高宇通客车在客车行业尤其是新能源客车领域中的竞争力，增强盈利能力。

 

随着今明两年精益达产能利用率逐步提升至合理水平，规模经济优势以及与宇通客车之间的协同效应将得以显现，采购成本、运营成本有望进一步降低，提升公司整体利润水平。

 

7.3科林空调技术先进，提升客车产品竞争力

 

科林空调2013年实现营业收入7.5亿元，同比增长6.85%，净利润0.95亿，净利率12.8%，同样远高于宇通客车当前8%左右的净利率。

 

科林空调拥有6条自动化总装线，4条行业最先进的芯体生产线，产能规模与宇通客车整车生产能力相匹配。公司传统客车空调依据整车需求优化控制算法，故障率更低，寿命更长。全电空调采用直流变频压缩机，轻量化特征明显，更节能。公司掌握铝焊接工艺，使用铝管代替空调芯体中的铜管，重量更轻，有效降低成本；空调壳体采用新型材料，一次成型，质量稳定性和生产效率均大幅提升。

 

科林空调技术先进，产品线齐全，传统空调和全电空调性能指标优异，有助于提升传统客车和新能源客车的竞争力。